El proceso de toma de decisiones, sobre todo las decisiones financieras, debe estar enfocado hacia la maximización de la riqueza en el largo plazo y de forma sostenible del accionista. Hoy en día esa premisa no se podría cumplir si ese valor que se pretende maximizar no considera los aspectos ambientales, sociales y de gobernanza corporativa (ASG). Por ello, uno de los principales retos de la gerencia financiera de muchas empresas, es incluir explícitamente los elementos ASG dentro del modelo clásico de valoración financiera.
Una iniciativa que ha sido muy popular en los mercados financieros ha sido la emisión de los bonos temáticos: verdes, sociales y sostenibles (mezcla de verdes y sociales), y más recientemente los bonos vinculados a la sostenibilidad. Colombia ha sido pionero en la colocación de este tipo de instrumentos en la región, colocando el primer bono verde a finales de 2016: el primer bono sostenible mediante el esquema de titularización y constitución de patrimonios autónomos para la financiación de los buses eléctricos del Transmilenio en el 2019; y el primer bono social emitido por una ciudad (Bogotá) en 2021.
Si bien el apetito del mercado de capitales por estos bonos ha sido muy grande (tanto en Colombia como en el mundo), alcanzando en el caso colombiano una demanda de casi 5 a 1 (bid-to-cover) para las primeras emisiones, la realidad es que el costo de este tipo de deuda no ha sido menor. No solo por las restricciones en cuanto al uso de los recursos y las exigencias sobre revelación de información cuando se compara con un bono ordinario, sino porque el mercado no está dispuesto a entregar una prima “temática” en términos de un costo menor de financiación. Esto no ocurre solo en Colombia, ocurre también en los mercados desarrollados como el estadounidense y el europeo.
Considerando que este tipo de bonos genera costos de emisión considerables cuando se compara con los bonos ordinarios, no es claro por qué las empresas emiten este tipo de instrumentos si no van a tener un menor costo de su endeudamiento. Desde el punto de vista de la maximización del valor la pregunta sería, ¿cuál es el beneficio para el accionista?
En un trabajo reciente abordamos esta pregunta (*) desde la teoría de señalización, a través de la cual una empresa puede diferenciarse de otra enviando señales al mercado. La teoría indica que dichas señales, para que sean creíbles, deben ser costosas, es decir, no sería fácil replicar la señal. Para el caso de los bonos temáticos, esto representa una oportunidad de evaluar dicha señal, dado los costos adicionales que tienen la emisión de este tipo de instrumentos.
Luego de estudiar 115 emisiones de bonos temáticos en seis países latinoamericanos, encontramos una reacción positiva por parte del mercado para estos emisores, generando un rendimiento acumulado desde el anuncio de la emisión de cerca de 2% sobre el precio de la acción antes del anuncio, y aún más fue el impacto para las empresas que emitían este tipo de bonos por primera vez.
Una lectura de este resultado es que los inversionistas si bien no “premian” a los emisores de este tipo de instrumentos reduciendo el costo de la deuda, sí lo hacen a través de una mayor valoración de sus acciones, dado que las empresas que deciden emitir bonos temáticos también están enviando al mercado una señal creíble de su compromiso con la sostenibilidad.
Este resultado es importante porque muchos actores del mercado eran fatalistas con respecto al impacto en el largo plazo de este tipo de fuentes de financiamiento, donde predecían que si no se evidenciaba relativamente rápido esa prima en el costo de la deuda, quizá podría desvanecerse el impulso que han tenido. Asimismo, refleja que los beneficios de emitir bonos temáticos van mucho más allá del costo del financiamiento.
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(*) Arevalo, G., González, M., Guzmán, A., M. Trujillo (2023), The value effect of sustainability: Evidence from Latin American ESG bond market, BALAS Conference: Ciudad de México.
